停止前瞻指引的代价：央行正被市场预期绑架

汇通财经APP讯——欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德坚称，货币政策决定将逐次会议作出。这意味着一场会议的结果不会预先锁定下一场会议的方向。 美联储主席凯文·沃什则更进一步，明确拒绝前瞻指引。两人都不愿就利率未来可能的走向多作表态。

前瞻指引已经声名狼藉。可以说，央行过去提供了过多的指引，如今却摆向了另一个极端--提供得太少。过去，央行常以精心措辞向市场预告政策方向，但当形势骤变时，这些预告反而成了必须兑现的承诺。



这种转变可以理解。经济前景可能骤然生变，而前瞻指引在形势变化时可能成为束缚。但解决指引过度问题的办法，并不是将其完全放弃。

要理解其中缘由，不妨看看金融市场是如何形成对货币政策的预期的。市场依赖多种信息来源，包括经济数据、央行的官方沟通，以及个别政策制定者的言论。市场对每一类信息的重视程度，取决于这些信息可能具有多大的信息含量。信息越可靠，市场给予的权重就越高。
精心准备的央行官方沟通，可以传达政策委员会对经济前景的集体判断。它们让市场了解政策制定者如何看待经济，以及可能如何应对新信息。

没有了这一信号，市场就不得不更多地依赖新公布的经济数据和个别政策制定者的言论。但数据难免存在误差和修订，最初公布的数字往往会在后续被修正，方向甚至可能反转；而个别政策制定者表达的是自己的观点，未必是整个政策委员会的看法。

远离一切形式的前瞻指引，会带来两个后果。

其一，市场可能对新数据过于敏感，当前环境下能源价格就是例证。但知道能源价格大幅上涨，并不必然意味着央行会大幅收紧政策。央行需要判断这一冲击是暂时的还是持久的。 在缺乏更明确指引的情况下，市场只能自行推断答案，它们可能计入比合理水平更多的货币政策紧缩。

其二，市场对个别政策制定者的言论赋予过多权重，而这些言论未必反映委员会的集体判断。没有官方指引，即便是采访中的随口之言，也可能对市场预期产生不成比例的巨大影响。一句未经深思的评论，就可能被解读为政策转向的信号。

两者叠加，会在市场预期与政策制定者对利率路径走向的自身判断之间打入一个楔子。我认为这种情况正在发生。市场正在计入大幅的进一步紧缩，尽管目前仍缺乏充分证据表明能源价格上涨正在传导至工资和潜在通胀。在我看来，央行对进一步紧缩的必要性显得更加谨慎。换言之，市场押注的紧缩步伐可能已领先于央行的真实意图。

央行如今面临一个两难选择：顺应市场预期，冒着加息过头的风险；或是让市场失望，冒着引发市场动荡的风险。前者可能牺牲经济增长，后者可能动摇金融稳定。

这就形成了一个悖论：央行放弃前瞻指引，部分是为了保留自身的灵活性，结果却可能反而沦为市场预期的俘虏。本意是给自己留出腾挪空间，最终却不得不被动追随市场的定价。

哪怕是适度温和的前瞻指引，也有助于解决这些问题。反映政策委员会判断的、精心准备的央行表态，可以让市场更清晰地了解前景。关键在于措辞的边界：只描述判断框架，不承诺具体行动。

例如，欧洲央行可以解释，能源价格上涨推高了整体通胀，但第二轮效应仍然有限；随后可以表明，工资或潜在通胀出现何种变化会使进一步紧缩更有可能。这既能提供有用的指引，又不必承诺特定的利率路径。市场由此知道该盯住哪些变量，而非猜测央行的心思。

目标应当是帮助市场理解央行的反应函数，同时不必缚住政策制定者的手脚。在承诺特定利率路径与对未来只字不提之间，存在相当大的空间。