为何法国具备系统性风险地位？

汇通财经APP讯——有一种普遍观点认为，法国体量太小，不足以对全球金融格局产生实质性影响，这种看法存在明显偏差。

这套判断忽视了欧元区内部深度绑定的金融联动关系，与当下全球宏观风险相互交织的现实。



为何法国对全球市场构成系统性风险，主要有三点原因。

第一，当前局势很大程度上源于高油价引发的生活成本危机。这是一个全球性问题，只不过法国的财政状况使其成为危机的前沿风向标，法国基本就是煤矿里的预警金丝雀。能源价格持续走高挤压居民实际收入，叠加政府沉重的债务负担，会放大社会矛盾，这类压力并非局限于法国本土。

第二，政治中间派瓦解，选民纷纷倒向极左翼或极右翼。同样，这并非法国独有的问题。德国选择党的崛起本质上也是同类现象，而诱发该现象的一大导火索——移民问题，在欧洲大部分地区都普遍存在。传统主流政党公信力持续下滑，政策摇摆会进一步动摇投资者对欧洲财政稳定性的信心。

第三，风险外溢效应。欧元区有一长串高负债国家，面对任何外部冲击都十分脆弱，而法国本身就会成为这样一大冲击源。欧元区单一货币框架下，各国债务市场紧密相连，一旦一国债务风险发酵，极易快速跨国家传导。


（图表1：今年至今法国10年期国债收益率累计涨幅（蓝色）对比G10其余国家10年期国债收益率等权均值（黑色））

上图展示了今年以来法国10年期国债收益率（蓝线）的累计涨幅，对比G10其他国家10年期国债收益率的等权平均值（黑线）。法国10年期国债收益率现已攀升至年内高点，原因十分直白：市场认为法国政府会撒钱解决问题，也就是通过政策妥协安抚抗议民众，而这会进一步恶化本就糟糕的财政预算局面。与此同时，每当蓝线大幅上行，黑线也会随之走高，即法国发生的状况会外溢至全球债券市场，背后正是上面提到的三点原因。全球债券市场高度互联互通，欧洲国债的风险定价波动，会快速传导至美债、其他发达经济体债券，牵动全球资金的避险交易行为。


（图表2：各国10年期国债相对德国国债的收益率利差）

法国具备系统性风险，最核心的原因在于风险会传导至欧洲其他高负债国家。上面这张图展示的是各国10年期国债相对德国国债的收益率利差，部分风险传导已经显现。近期法国国债利差走高（红线），带动欧元区外围国家的国债利差普遍抬升。正如专栏在另一篇文章中所分析的，欧洲央行起初会尝试隔离欧元区外围国家（尤其是意大利）的风险，通过干预操作压低国债收益率。但这套做法注定会失败：只要法国的局势持续失控，收益率就无法被压制。最终欧洲央行只能对所有国家的国债收益率实施上限管控，这会进一步扭曲各国财政政策的激励机制。一旦央行无差别托底各国债务，会削弱各国政府主动控制财政赤字的动力，埋下长期隐患。

总而言之，法国具备系统性风险，局势在好转之前还会进一步恶化。多重宏观、社会、财政风险叠加，意味着短期很难看到快速修复的信号。