花旗报告敲响警钟：即便海峡重开，供应链伤痕将延续至2027年

汇通财经APP讯——周二（6月30日）欧洲时段，布伦特原油期货低位震荡，当前交投于73.50美元/桶附近。

73美元附近的油价究竟是阶段性底部还是新一轮下跌的中继，取决于霍尔木兹海峡的航运恢复能否持续——而花旗报告恰恰指出了这条路径上的多重不确定性。

花旗研究全球首席经济学家内森·希茨带领团队发布最新报告，系统评估中东冲突对全球供应链的持续影响。

报告指出，尽管美伊临时协议与霍尔木兹海峡重新通航为全球经济带来了喘息，但供应链压力远未消退——基础设施受损、运输成本高企和持续中断仍在制约正常运转。全球经济虽展现出韧性，但增速已从冲突前的约2.9%放缓至2.5%，通胀则攀升至3.5%左右。

报告警告，油价走势仍是决定经济前景的核心变量：若协议维持，布伦特原油有望在下半年维持在75美元/桶附近；但若局势再度恶化、油价飙升至120美元/桶，全球增长将跌至2%以下，通胀逼近5%。供应链的正常化，恐需耗时18个月乃至更久。

宏观图景：韧性犹在，但弱于冲突前

全球经济在经历中东冲突冲击后展现出超预期的韧性。

花旗预计今年全球增速约为2.5%，虽低于冲突初期的2.9%，但全球制造业PMI仍录得近年来最强读数。

然而，通胀受到的冲击更为显著——全球整体通胀率预计达3.5%左右，较冲突前高出约1个百分点。

油价是这一切的核心变量。 布伦特原油在协议达成后回落至约80美元/桶，为冲突以来最低水平，但此前数月油价持续高于100美元/桶的冲击已被经济所消化。

两种情景：油价决定全球经济命运

花旗报告为全球经济勾勒了两种截然不同的前景，而油价走向是决定最终路径的关键变量。

在基准情景下，若霍尔木兹海峡航运恢复正常，花旗预计下半年布伦特原油均价约75美元/桶。这一水平虽较冲突期间显著回落，但仍高于战前基线，反映出产能受损和补库存需求带来的结构性支撑，不过伊朗出口增加可能在边际上形成一定对冲。在此情景下，全球增长大致符合当前预期。

而在风险情景下，若冲突重燃推动油价在下半年攀升至120美元/桶，全球增长将滑落至2%以下，整体通胀则逼近5%。

报告指出，这虽未必构成完全意义上的滞胀，但对消费者购买力、劳动力市场和央行政策路径将形成明显冲击，同时加剧全球财政压力。

所幸，当前周期中存在一个重要的对冲力量——AI相关投资的强劲增长。美国这类投资一季度已飙升至年化超4000亿美元，全年有望突破6000亿美元，并正向亚洲经济体溢出，为全球增长提供额外支撑。

供应链压力重现：近疫情以来最高水平

花旗全球供应链压力指数在3月至4月急剧攀升，5月虽略有趋平，但仍较疫情前均值高出近一个标准差。剔除疫情期间，当前水平为2021-2022年中断以来的最高值，表明供应链紧张局面远未消退。

压力主要来自三方面：运输成本上升及PMI反映的投入品价格上涨；能源成本（柴油与航空燃油）扮演核心角色；集装箱运价虽已上涨，但得益于全球航运运力的扩张，尚未触及2024年红海中断期间的峰值。

相对积极的信号在于，库存压力和订单积压仍处于可控范围，部分企业已提前建立缓冲库存以应对不确定性。这为供应链在遭遇进一步冲击时提供了一定的吸收空间，但难以从根本上扭转整体紧张格局。

结构性伤痕：正常化需要时间

即便霍尔木兹海峡保持开放，花旗预计部分供应链摩擦仍将持续存在。航运流量难以在短期内恢复正常水平，受损的生产设施需要时间重建，而已经形成的供应链紧张关系更无法一纸协议迅速化解。

报告以新冠疫情为参照——当时全球供应链的正常化过程耗时约18个月。尽管本轮冲击的严重程度低于疫情，但其对产能和物流网络的破坏同样需要较长时间来修复和重建。

花旗预计，某些行业可能面临持续至2027年的残余压力。这意味着，即便宏观层面的最坏情景得以避免，微观层面的结构性伤痕仍将在未来数年内制约部分产业的运转效率与成本结构。

规则与非线性：如何量化油价冲击

花旗报告沿用经验法则估算油价冲击的宏观影响：油价每上涨10%，全球增速约减少15-20个基点，整体通胀约上升30-40个基点（核心通胀略低）。与过去几十年相比，这些效应已有所减弱，反映出能源密集度下降和经济灵活性的提升。

然而，报告警告供应链中断可能放大上述效应。尤其是第二轮价格压力——如运输成本上涨传导至商品价格、航空票价攀升等——可能将核心通胀推升至高于经验法则的预估水平。历史上，供应链压力与核心通胀之间存在较强的相关性，这意味着当前的中断风险不可低估。

更值得警惕的是，这种传导机制可能是非线性的：冲击初期，企业尚可通过压缩利润率和消耗库存来吸收成本；但随着压力持续加剧，企业可能被迫重构供应链、削减产量或更激进地转嫁成本，从而产生阶梯式的宏观冲击效应。通胀的最终走向，可能远比线性估算更为严峻。

行业分化：谁最脆弱？

受前期供过于求、长期合约保障及回收能力的支撑，氦气和半导体行业在本轮供应链扰动中展现出较强韧性。即便中东局势反复，这些行业仍具备缓冲空间，短期内不会面临实质性供应危机。

石化行业面临的冲击更为深远。全球相当比例的产能已处于停产或受阻状态，且正常化路径预计将相当缓慢。即便海峡恢复通航，生产设施的修复和供应链的重建仍需较长时间，行业压力短期内难以消退。

化肥价格已出现急剧上涨，引发市场对农业成本及下游食品价格传导的担忧。铝行业则面临中断持续时间较长的风险——受损产能的重启需要相当长的时间，供应紧张格局可能延续至2027年。

航空业对燃料成本极为敏感，且受制于运价竞争和消费者价格敏感度，其转嫁大幅成本冲击的能力较为有限。不同商业模式之间的分化显著——低成本航空与提供全面服务的大型航空公司在应对燃料成本冲击时的灵活性和承受能力存在明显差异。

北美交通运输与物流行业展现出一定韧性，这主要得益于燃料成本传导机制的有效运作。然而，压力并未消失，而是被转移至下游行业——那些依赖运输服务的制造业和零售业正持续承受成本上升的挤压，利润空间不断收窄。


（布伦特原油期货日线图，来源：易汇通）

北京时间6月30日15:21，美原油期货报73.50美元/桶。