为何黄金自伊朗冲突来未发挥避险资产作用？

汇通财经APP讯——自伊朗冲突爆发以来，黄金价格已下跌约12%——对于这种被广泛视为危机对冲工具的资产而言，这一走势显然违背直觉。此次抛售并非黄金避险属性失效，而是这一冲击所引发的宏观经济连锁反应所致。我们仍对黄金走势持乐观态度，预计年底前金价将攀升至每盎司5000美元。



冲突期间黄金为何遭遇抛售

黄金的避险吸引力在金融危机或经济增长冲击时期表现最佳——此时实际收益率下降、美元走弱。但由供给端引发的能源冲击则会产生相反效果：油价上涨推高通胀水平，迫使各国央行维持现有政策不变并导致美元走强，这些因素均会对黄金价格形成压制。此外，当前市场充足的流动性，也使得黄金成为投资者弥补其他领域亏损时的资金来源。

2022年俄乌冲突发生后，我们也曾看到过类似的市场动态。黄金在初期短暂上涨后便陷入压力，原因是能源价格上涨带来的通胀影响推高了收益率和美元汇率。而此次冲突中的市场反应与当时如出一辙，只是节奏更快。

宏观层面的下行压力

美联储在4月份维持利率不变，主席鲍威尔的表态也偏向谨慎。自战争爆发以来，通胀水平再度加速上升，短期内降息的可能性已显著降低。我们的美国经济学家仍预计今年下半年会实施降息，但持续的能源冲击可能会推迟这一进程。实际收益率和美元汇率，仍是制约黄金价格上涨的关键因素。

和平谈判为复苏提供支撑，但进程陷入停滞

在特朗普总统称伊朗最新和平提议“完全不可接受”后，黄金回吐了上周的部分涨幅。这一挫折不仅让停火时间表变得不确定，也使通胀风险居高不下——进一步强化了“利率长期维持高位”的市场预期，而这一预期在整个冲突期间都在压制黄金价格。能否达成持久的和平解决方案，仍是黄金实现持续复苏的关键催化剂。

宏观层面，上周五公布的非农就业数据显示，4月份雇主连续第二个月新增就业岗位，失业率稳定在4.3%。这使得美联储没有理由急于降息，收益率和美元汇率仍将是黄金短期面临的下行压力。定于周二公布的消费者价格指数（CPI）数据将成为下一个关键考验——若通胀再次超出预期，将进一步巩固当前的市场格局。此外，鲍威尔的任期将于本周结束，这为美联储的独立性增添了另一重不确定性。

央行购金是黄金市场的结构性支柱

各国央行的需求继续为黄金市场提供支撑。中国央行在4月份重启黄金购买，增持8.1吨——这是自2024年12月以来的最大单月增持量，将其连续购买周期延长至15个月，总持有量升至约2305吨。


（年初至今，黄金储备持仓变化）

世界黄金协会（WGC）的数据显示，尽管各国央行在3月份转为黄金净卖家，净抛售量约为30吨，但第一季度的总购买量仍达到27吨。土耳其是主要抛售国，为支持外汇流动性，其减持了60吨黄金，使得第一季度净抛售量达到79吨。黄金购买仍集中在少数国家，波兰在3月份增持11吨，今年以来累计增持31吨。

第一季度，尽管抛售量有所增加，但各国央行的黄金需求环比增长17%，其中波兰和乌兹别克斯坦是主要购买国。波兰国家银行再次成为最大买家，该季度将黄金储备增加31吨，至582吨。尽管该行行长亚当·格拉平斯基近期提及可能出售部分黄金，但央行似乎仍聚焦于实现700吨的黄金储备目标。

据报告，黄金抛售量也有所增加，主要来自土耳其、俄罗斯和阿塞拜疆。根据已公布的数据，第一季度最大的黄金卖家是土耳其，其官方黄金持有量下降约70吨（约占官方总持有量的10%）。大部分抛售发生在3月份，该国央行通过黄金互换额外动用了80吨黄金，以补充外汇和流动性。

这表明，各国央行的黄金需求虽有所放缓，但仍保持积极趋势，而储备多元化在中期内仍将为黄金提供支撑。

黄金ETF资金流向开始转向

自冲突爆发以来，黄金ETF的资金外流一直压制着金价，抹去了今年早些时候的大部分资金流入。不过，早期迹象表明，资金持仓情况正开始发生转变。


（4月份，黄金ETF资金流入转正 来源：世界黄金协会）

世界黄金协会的数据显示，4月份全球黄金ETF录得约66亿美元的资金流入，扭转了3月份的资金外流态势，其中欧洲是主要推动力量——这反映出市场担忧该地区将更容易受到霍尔木兹海峡关闭的影响。当月亚洲和美国的资金流入量约为欧洲的三分之一。

目前黄金ETF的持仓量仍远低于2020年11月的峰值，存在较大的回升空间。ETF资金流向与美联储的政策预期密切相关——预计今年下半年美联储降息将成为资金重新流入的催化剂。

与此同时，纽约商品交易所（COMEX）的管理资金净多头头寸继续表明投资者背景向好，尽管持仓尚未达到拥挤水平。

短期风险与长期支撑并存

我们仍对黄金走势持乐观态度，但和平谈判的停滞增加了短期不确定性。特朗普拒绝伊朗最新提议，使得停火时间表不明朗，通胀风险高企，这限制了美联储的降息空间。

黄金价格的上涨路径取决于能源价格回落、通胀降温以及美联储在今年下半年实施降息。各国央行的购买行为和ETF资金流向的复苏，将为黄金提供额外支撑。

我们目前预计，年底前金价将攀升至每盎司5000美元。主要的下行风险在于，和平谈判破裂导致能源价格持续高企，进而迫使美联储在年底前维持现有利率不变。

黄金的避险作用毋庸置疑。然而，近几个月的市场表现表明，短期价格走势仍可能受宏观因素主导——尤其是实际收益率、美元汇率以及对美联储政策的预期。一旦这些下行压力开始缓解，黄金自身的支撑力将重新显现。