日本经济胜负手 三十年通缩终结如何围剿全球热钱

汇通财经APP讯——日本目前处于双重预期驱动收益率飙升，货币政策紧缩与财政扩张政策并行的历史时期。

2%这一水平过去25年始终是日债收益率的标志性上限，收益率近期的暴涨向市场释放出日本“失去的数十年”通缩周期退场的明确信号——自1990年代日本“泡沫经济”破裂后，10年期日债收益率仅在2006年5月10日短暂冲高至2.005%，其余时间均处于该水平下方。

日本央行有望启动近11个月来的首次加息，美日利差收窄，同时近期日本10年期国债收益率触及18年来高位1.97%，日元国债收益率上行或继续引发日元套利交易平仓，引起美元计价资产的抛盘，威胁风险资产价格，远期汇率已释放日元未来潜在升值的明确信号。

当前日债收益率的强劲上行，背后受双重核心预期驱动

一方面，市场普遍预判日本央行将于12月18日至19日召开的货币政策会议上，启动近11个月来的首次加息，正式重启货币紧缩周期；

另一方面，日本政府拟推出规模达21.3万亿日元（约合1369亿美元）的经济刺激计划，这也是疫情后最大规模的财政扩张举措，投资者担忧为覆盖资金需求，国债发行规模将大幅扩容，进而推高收益率。

看似矛盾的是，货币紧缩与财政扩张并行的政策组合，在日本当下却凸显其现实紧迫性——食品与能源价格上涨带来的通胀压力，对经历过1999年起连续7年通缩的一代日本人而言尤为陌生。

即便2013年“安倍经济学”推出大规模货币与财政刺激，日本经济后续多年也几无明显复苏迹象。

通胀与企业信心双改善再通胀周期加速到来

如今，日本通胀数据与企业信心指标均呈现积极转向：经济学家预计，11月核心通胀同比增速将维持3%，大幅超出日本央行2%的通胀目标；日本央行季度“短观调查”显示，大型制造业信心指数已触及四年高点。

“10年期国债收益率进入2%-3%区间具有极强象征意义，且对企业经营活动构成实质性利好。”

贝莱德日本首席投资策略师千口雄一强调，“在历经三十年通缩后，我们当前正处于向再通胀环境过渡的关键阶段。”

他进一步判断，2%很快将从长期压制的上限转变为日债收益率的底部支撑位，未来有望进一步上行至3%附近。

值得一提的是，千口雄一回忆起1997年担任债券基金经理时的市场场景，彼时前辈们普遍认为“10年期日债收益率绝无可能跌破2.5%”，而如今多数债券交易员却难以设想收益率稳定在2%的场景，凸显市场格局的深刻转变。


（日本10年期国债收益率月线图）

日债与日元汇率背离的原因探究

日债市场的剧烈变动，正与日元汇率及全球套利交易形成复杂联动。

近几个月来，美日利差已显著收窄——日本国内利率大幅攀升，而美国利率过去数年始终在宽幅区间内横盘震荡，但美元兑日元汇率却持续上行。

这种背离态势与“利差收窄应推动日元走强”的常规逻辑相悖，传递出矛盾的市场信号。

对于这一背离，市场存在多重解读：其一，日本政府的增支计划引发投资者担忧，导致国内利率与日元同步走弱，也让日本央行此次加息决策的重要性愈发凸显；

其二，外汇市场预期美国国债全曲线利率将启动上行，而日本利率有望进入企稳阶段，这一逻辑为背离现象提供了合理支撑；

但更核心的原因在于，美元计价资产的吸引力仍未减弱，日本投资者持续追捧美国股票，成为支撑美元走强、日元走弱的关键力量。

从资金面看，以美元兑日元5年期交叉货币基差互换为衡量标准的美元融资成本，已从深度负值区间向弱负值区间回落，意味着当前借入美元的成本较去年同期更为低廉。

而融资成本的变动与标准普尔500指数（进而延伸至英伟达股价）呈现高度联动特征——当英伟达股价触及高点、标普500指数陷入停滞时，美元兑日元5年期交叉货币基差互换的收窄态势也同步终止。

这一现象表明，当前投资者更聚焦美国股票的收益回报，而非利差变化，这也解释了为何利差收窄之际，美元兑日元汇率仍持续走高：投资者持续将日元兑换为美元，且未采取任何对冲措施。

但也代表一旦市场认为美国股票收益率开始下降或者感受到风险，日元就会快速升值，对冲和货币回流机会快速产生，比如近期的市场。

日元展望：日元升值与套利交易平仓风险升温

如上段所讲，市场的背离态势恐难持续,随着近期美国科技股代表甲骨文，博通财年报告的出炉，受到了市场各种角度的质疑，美股科技股近期出现了明显的调整。

同时日元5年期远期汇率显示，即便在当前水平，日元也已较远期汇率隐含的合理估值出现过度贬值，暗示日元走弱难以长期维系，且当前日元贬值并非由利率因素直接主导。

若日本央行如期加息并释放进一步紧缩的政策指引，将标志着日元升值周期的开启，不仅可能直接终结当前的汇率背离，更有望继续加剧全球范围内的日元套利交易平仓，将会切断追求市场高收益的高风偏资金，可能和AI泡沫叙事一起围剿全球风险资产。

技术分析：

美元兑日元目前走出了小型的头部形态，同时均线开始拐头向下，同时汇价在所有短期均线的下方运行代表了走势偏向空头，目前支撑在通道下轨，压力位在5、10、20、30日均线。


（美元兑日元日线图，来源:易汇通）

北京时间16:06，美元兑日元现报155.20/21。