日元套利基石正在崩塌？日本国债收益狂飙的深层逻辑

汇通财经APP讯——近期日本国债收益率呈现“高位企稳后持续上行”的特征：10年期基准品种收益率于11月20日触及年内高点后维持高位区间，截至11月下旬报1.800%左右，较9月底的1.645%显著上行；超长期国债收益率同步走高，反映市场对供给压力与政策转向的双重敏感。走势并非孤立存在，而是财政扩张、发行机制改革、货币政策正常化及外部环境变化共同作用的结果。

国内通胀预期居高不下，债券需要利率补偿

国债收益率约等于名义利率+通货膨胀预期+风险溢价，最新发布的日本央行政策委员会报告显示，日本经济正处于从长期通缩转向物价与工资同步增长的转型期，面临美国新关税政策、国内物价上涨及货币政策调整等多重挑战。

自2022年春季以来通胀预期持续高于2%目标，初期由能源和食品价格上涨推动，2024年中期回落至2.0%-2.5%，后因大米及进口食品价格飙升再度加速，导致国债收益率需要利率补偿而持续飙升。




（食物价格暴涨，大米最高价格翻倍）

财政扩张落地：发债规模可控但供给担忧发酵

支撑收益率上行的核心诱因之一是日本政府的补充预算与发债计划。

据披露，日本政府拟通过额外发行11.7万亿日元国债，为总额18.3万亿日元的补充预算筹措资金，其余缺口通过税收盈余、非税收入及上一财年结转资金填补。

尽管本财年国债发行总额被控制在40.3万亿日元，低于上一财年的42.1万亿日元，符合高市早苗首相的承诺，但新增发债仍引发市场对债务供给过剩的担忧。

同时日本央行因为近期宣布资产负债表缩减计划，将减少国债的购买，导致利率端承压。

这一担忧直接传导至债市：11月以来日本国债价格持续走弱，收益率被动上行；而本周五财务省将进一步微调债券发行计划，为财政支出方案追加资金，短期内或继续放大供给端压力，支撑收益率维持高位。

发行机制改革：聚焦结构优化与风险缓释

为缓解市场对供给不确定性的焦虑，日本财务省正推进债券发行机制的重大调整——启动年度债券发行计划的年中审查机制，初步定于每年6月常态化实施。

这一改革源于今年6月的市场波动：当时超长期国债遭遇集中抛售，暴露原有发行机制缺乏动态调整灵活性的弊端，而年中审查将提升发行计划的透明度与可预测性。

同时，市场共识推动发行结构优化：参会机构普遍建议压缩30年期等超长期国债规模，适度扩大2年、5年、10年期中短期品种供给。这一调整既契合市场对长期利率波动风险的规避需求，又能通过高流动性中短期品种满足配置需求，降低对收益率曲线的扰动，间接缓解日元汇率压力。

货币政策转向：收益率上行与日银持仓亏损形成共振

日本央行的货币政策正常化进程是推动收益率中枢上移的关键动力。

随着央行开启加息转向，国债收益率持续飙升，导致其本财年上半年国债持仓录得32.826万亿日元（约合2103.4亿美元）的创纪录未实现亏损，较上一半年的28.625万亿日元进一步扩大。

尽管日银强调“持仓至到期日，亏损不影响货币政策执行”，但市场担忧高市早苗政府的扩张性政策将加剧债务负担，推动收益率持续上行。

外部环境联动：美联储政策预期的间接影响

美国货币政策动向通过汇率与资金流动间接影响日本国债收益率。

纽约联储主席威廉姆斯释放“12月仍存降息空间”的鸽派信号，叠加美国感恩节前夕疲软的经济数据，市场对美联储12月降息的定价已从11月20日的9个基点升至20个基点。

这一预期导致美元回调但日元延续弱势：尽管日本国债收益率上行本应支撑日元，但美联储降息预期削弱了利差吸引力，叠加国内债市供给担忧，日元短期贬值压力加大，进而反向倒逼日银加快政策调整节奏，形成“收益率上行—日元贬值—加息预期强化”的循环。

后续焦点：政策平衡与市场博弈关键点

未来日本国债收益率走势将取决于三大核心变量：一是财务省债券发行微调的具体力度，尤其是中短期品种的扩容规模能否缓解长期供给焦虑；二是日银12月政策决议，若如期加息，可能抑制收益率过快上行，反之则可能推动收益率突破前期高点；三是美联储12月降息落地情况，若降息幅度超预期，可能进一步压制日元，间接推升日本国债收益率。

市场普遍认为，当前日本债市已部分消化财政扩张与政策转向的影响，但对债务可持续性的担忧仍未完全释放。后续需重点关注超长期国债发行削减的具体幅度、日银加息落地节奏，以及全球资金对日本债市的配置需求变化，这些因素将共同决定收益率的下一阶段走势。


（日本国债10年期收益率周线图）