美城
意大利大选“黑天鹅”指数更高
悲观的分析师认为，相比起法国来，意大利之后发生的状况才可能是推动欧元区走向分崩离析的第一块多米诺骨牌，或者，即便情况没有那么严重，也会在欧洲制造持续的动荡。具体而言，意大利政局动荡不安、政府财政收支失衡，以及整体经济形势严峻的状况，都足以让整个欧元区被继续笼罩在悲观气氛之中。
自2013年意大利大选产生了一个没有绝对多数的“悬浮议会”之后，该国就久陷于政治困境中。虽然，少壮派总理伦齐在任内勉强把传统上势不两立的左右两派政治势力团结了起来，以围剿反建制民粹主义政党“五星运动”，但伦齐所推行的旨在改革宪法扩大中央政府权力的公投，却在去年12月遭遇滑铁卢，在全国20个大区中的17个都遭遇多数民众的抗拒。因此，伦齐不得不引咎辞职，而当前的看守内阁在明年大选之前也不会再有更多改革行动。而更糟糕的是，鉴于目前，持反欧立场的“五星运动”的支持率已经跃居榜首，并在多个大城市赢得了执政权，该国大选的“黑天鹅”系数事实上比其邻国法国要高得多。
银行业惨况无边
除了政治动荡前景之外，意大利如履薄冰的银行业，也是令欧元区观察人士睡不着觉的又一个痛点。在经历了长时间的经济衰退之后，再加之形同虚设的信贷监管体系，该国银行业的处境只能用一个“惨”字来形容。拥有500多年历史的全球现存最古老金融机构西雅那银行濒临破产的状况，就是该国金融体系健康状况的一个缩影。
而更加棘手的状况是，在该国特色的金融市场环境之下，意大利银行业债券被包装成了“理财产品”，并多数由普通个人和家庭，而非投资机构所持有，这意味着要迫使债务人分担部分损失来对银行进行挽救，都会面临比在别国更多的困难。而在此状况下，唯一的出路便是由政府直接出面使用纳税人资金来向银行注资避免其破产，但这却正是德国主导下的欧盟高层所极力反对的。因此，之后无论谁在意大利掌权，都必须绞尽脑汁找出既能保全其银行业，又不致于激起民愤，或者令布鲁塞尔的欧盟官员不快的“三全之策”。
谁说债多可以不愁？
与此同时，意大利堆积成山的政府债务，却也是引起各方观察人士头疼的又一痛点。以绝对负债规模来计，该国的政府债务总量在欧元区乃至欧盟的范围内都无出其右者，而政府债务规模与GDP的比率则达到了130%。
在此状况下，只有在该国国债收益率降低至GDP增速以下，且扣除了债务利息的政府收之录得盈余的状况下，政府债务压力才会逐步回落，但这在现在是很难做到的，一方面，在10年其国债收益率仍有2%以上的状况下，意大利GDP同比增速要达到1%甚至都困难重重。，另一方面，虽然该国初级财政盈余占GDP比率在过去5年间确实从2.3%升高到了3.8%，算是部分完成了紧缩任务，但在大选将临的节骨眼上，政府也显然已缺少继续勒紧裤带搞财政紧缩的动力。
更麻烦的问题在于，在政治风险当头的状况下，部分谨慎的投资者已经开始避免买入该国国债，如果这一情绪加以蔓延，那么该国债务融资成本就将显著上升，令其财政状况变得更加困难，引发恶性循环。而这放在在该国将于未来一年再度举行大选的这一背景之后，就更加会让观察人士感到不寒而栗。2012年时，意大利10年期国债收益率一度高达7%，险些便步希腊后尘，失去公开市场融资能力落得向国际债权人求援的困境。虽然，欧洲央行行长德拉基当时在千钧一发时刻挽救了他的祖国，但这一情形却仍殷鉴未远。
(2012年以来10年期德债和意债收益率变化如下图：)
全球垫底的经济增速
相比而言，意大利的实体经济状况则更加不堪。自2000年以来，该国的实际经济表现在欧元区、欧盟、经济合作及发展组织(OECD)、甚至在全球所有非战乱地区中都妥妥地垫底。而据美银美林汇总的数据，在2007-09年全球经济危机爆发至今已近10年，多数发达经济体早已实现复苏的背景下，意大利的GDP却仍比危机前低了7%，国民可支配收入低了12%，工业产值则低了20%。与此同时，在周边经济体英法德的股指早已再创历史新高的同时，意大利米兰证券交易所的总市值却仍只有2007年峰值的一半。
更讽刺的状况则是，意大利政府当前最不想看到的，就是欧洲周边经济体加速复苏进程，而将该国再度甩在身后。这到和“面子”关系不大，实在属于实打实的利益问题。因为，一旦数据证明欧元区经济录得全面好转，欧洲央行就会缩减此前成功地起到了打压成员国债券收益率的量化宽松购债规模，这会令意大利的国债收益率进一步上升，加重其债务压力。而这也正是这个国家被绑在欧元战车上之后严重适应不良状况的又一突出症状。
只剩“退欧”这条出路了吗？
这也就是为何主张“退欧”的五星运动党在该国不断积聚人气，并成为了欧元区存续前景最大噩梦的原因。按照“退欧”派的论调，一旦放弃欧元，意大利将赢回财政政策和货币政策的自主权，一方面可以通过通胀性手段解决财政赤字问题，另一方面本币的贬值，对该国严重依赖价格敏感型轻工业产品出口的经济，也能起到立竿见影的竞争力提振作用。然而，对于持有大量欧元计价债务的意大利金融业来说，退欧后本币相对欧元的严重贬值，则将是不可承受之重，更不用说“退欧”过程本身对于经济就有直接“扒一层皮”的冲击影响，也是该国本已孱弱的经济体质所难以承受的。
而如果不退出欧元区，那么摆在意大利面前的只有两条路，一是以更多阵痛的代价切实履行效果未知的经济改革，在此过程中，许多银行将被宣判死刑，民间财富将大量蒸发；其二则是试度以财政宽松措施挽救经济，面对债务则采取“日后管他洪水滔天”的态度。但这似乎都不是什么好出路。或许，最后的解决之道，也只能是效仿当年的希腊，以退出欧元区的选项相要挟，来向欧洲盟国“讹诈”更多的援助了。
很有可能的结果是，身为意大利人的欧洲央行行长德拉基会在之后采取“不对称”式QE缩减途径，在率先减少德债收购力度的同时，更久地维持收购意大利国债，来缩窄两者之间的收益率差。至少，此举的可行性要比发行欧元区共同债券，或者债务责任分担来得大得多。至少，在德国和意大利都将面临大选，双方政府都不愿作出太大让步在为对方做嫁衣的状况下，欧洲央行的“救火队员”角色，便又要再扮演一回。
(下图可见过去一年来意债收益率相对德债再度显著升高)
只不过，救得了一时，救不了一世。而就如昔日在战场上经常被意大利“猪队友”拖后腿那样，主导欧盟各项进程的德国在碰到意大利这个老冤家时，也往往会没了脾气。和当年希腊、葡萄牙和爱尔兰国小人寡，可以倾全力援救不同，一旦意大利这个全球第七大经济体有个三长两短，自行了断退出欧元区，或许反而是代价最小的解决方案，至于此事留下的比英国脱欧更加难以收拾的一地鸡毛该怎么打扫，也就只能“船到桥头自然直”了……
沪公网安备 31010702001056号;){kind=link}